出品 | 《态度·IPO》
作者 | 崔玉贤
编辑 | 丁广胜
4月2日，智能眼镜公司Xreal向港交所提交了招股书，作为国内且全球第一家冲刺港股IPO的智能眼镜公司，一旦完成聆讯，Xreal有望成为“全球智能眼镜第一股”。
相比招股书中提到的各项销量指标全球第一，业界更关心的是其收入和盈利情况。通过对其招股书拆解，我们发现，Xreal虽然收入和毛利都在增加，亏损一直存在，三年累计亏损了超过20亿，但亏损在收窄。
这意味着Xreal仍处在持续烧钱的阶段。从招股书提示的风险可以看到，虽然处于全球AR眼镜的绝对龙头，Meta、、华为、小米的入局让行业竞争加剧，AR市场还在早期，用户教育成本较高。
以下为拆解Xreal招股书的关键数据。
1.营收提速，三年累计亏损20亿
招股书显示，2023年-2025年Xreal营收分别为3.90亿元，3.94亿元（同比 +1.0%，基本停滞），5.16亿元（同比 +30.8%，明显加速）。
毛利率指标对应的数据为18.8%、22.1%、35.2%，增幅较为明显。
招股书显示，Xreal从2023年-2025年每年都处于亏损状态，分别亏损8.82亿元、7.09亿元、4.56亿元，三年累计亏损20亿元，但亏损在收窄。
2.产品结构，中高端One系列占比提升
目前，Xreal产品线可以归纳为三大主系列：Air系列、One系列，以及Light-Ultra-Aura。从销量来看，三年累计销量约为40万台，高端One系列占比在大幅提升。
Xreal的One系列属于中高端，总销量11.14万台，均价3196元，收入为3.56亿元，占总收入的69%；Air系列属于入门款，总销量1.74万台，均价1656元，收入0.73亿元，占总收入的14%；Light-Ultra-Aura系列则为旗舰系列，销量0.50万台，均价3665元，收入0.18亿元。
从销量来看，Xreal表示其从2022年至2025年连续四年全球AR眼镜市场销售收入排名第一，2025年在全球智能眼镜市场销售收入全球第二，中国第一。
3.海外占比超70%
Xreal销售模式主要分为直销和分销商销售，直销占比在逐年递减，从占比81.1%，到2024年的72.5%，再到2025年的70.8%。其前五大客户占比超过了84%，占比较高，客户集中度高。
从市场区域分布来看，Xreal覆盖了全球40多个国家，其70%以上收入来自海外。美国、日本、欧洲收入排名前三。
4.研发投入占比高
在研发投入方面，Xreal可以说是高投入的状态。在2023年至2025年间，投入从人民币2.159亿元、2.0亿元到1.829亿元，研发投入占总收入比重从2023年的55.3%降至2025年的35.5%，这个占比远高于消费电子行业平均（约5–15%）。
虽然研发投入的绝对金额保持在较高水平，但公司收入增长（2025年总收入同比增长30.8%）的速度更快，使得研发强度（研发开支/总收入）得到优化。
从其研发投入情况来看，Xreal的研发投入并非单一的软件开发或硬件设计，而是采取了“全栈自研”的策略。通过同时攻克光学、芯片、算法、OS四大底层技术，并结合自建工厂解决量产问题。
Xreal表示，之所以采用全栈自研的策略是在摆脱对外部供应链的依赖，从而在竞争激烈的AR眼镜市场中保持技术领先优势。
5.徐驰占股28%，IPO前估值57亿
从Xreal股权结构来看，徐驰本人合计控股28%，阿里6.68%、快手为6.66%，其他还有顺为、立讯精密、红杉、高瓴、蔚来等。
招股书显示，2026年1月完成的最后一轮融资（D轮），属于IPO前的最新估值，约为8.33亿美元（折合人民币约57亿元 - 60亿元）。
6.风险与隐忧
招股书提到，AR行业仍处于早期，市场接受度不确定，教育周期长，内容生态也不成熟，影响用户粘性。
Meta、苹果（Vision Pro）、、小米、OPPO、三星等科技巨头入局，竞争极度激烈。
另外，招股书也提到，Xreal目前正在对竞争对手提起专利侵权诉讼，案件尚在审理中。
总的来说，虽然Xreal是全球 AR 龙头，但仍处于高增长、高投入、高亏损、高负债、高竞争、高依赖的阶段，未来依然面临着严峻的挑战。
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